La expectativa de que el acuerdo de no agresión alcanzado meses atrás entre Estados Unidos e Irán pudiera ayudar a disminuir las presiones sobre los precios de la energía y, con ello, sobre la inflación, parece haber quedado atrás. Los datos publicados la semana pasada volvieron a poner el tema inflacionario en el centro de la discusión de los mercados y, sobre todo, de la Reserva Federal.

Por un lado, el índice de precios al productor, o PPI por sus siglas en inglés, aumentó 0.4% durante agosto y alcanzó una tasa anual de 5.4%, desde 4.8% del mes anterior. Por otro, la inflación al consumidor se mantuvo en 3.4% anual. Aunque la inflación subyacente anual bajó ligeramente a 2.4% desde 2.5%, en su lectura mensual aumentó 0.3%, por encima del 0.2% esperado por el mercado y registrando su mayor incremento desde abril. Más que un deterioro importante en la cifra anual, lo que preocupa es que el proceso desinflacionario parece haber perdido velocidad.

Si estos datos por sí solos representan una presión importante para la Reserva Federal, los comentarios del presidente Donald Trump agregan un componente político particularmente incómodo. Trump ha insistido públicamente en que Estados Unidos debería tener las tasas de interés más bajas del mundo e incluso amenazó con dejar de comerciar con países con los que mantiene déficit comercial si la Fed no reduce las tasas. Esto coloca al presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, en una posición especialmente compleja: por un lado, el mercado y varios miembros del banco central consideran que la inflación puede requerir nuevamente una política monetaria más restrictiva; por el otro, la Casa Blanca continúa presionando públicamente en sentido contrario.

A esta combinación se suma otra señal que merece especial atención: el Treasury a 10 años. Este lunes el rendimiento volvió a superar el 5%, algo que no ocurría desde octubre de 2023. Sin embargo, aunque en la pantalla vemos prácticamente el mismo nivel, las condiciones detrás de ese 5% son diferentes.

En 2023 el ciclo alcista de la Reserva Federal prácticamente había terminado y buena parte del movimiento del bono de 10 años desde alrededor de 4% hasta 5% fue provocado por un incremento en el llamado term premium o prima por plazo; es decir, la compensación adicional que los inversionistas exigían por mantener deuda de largo plazo ante la incertidumbre sobre inflación, déficit fiscal, oferta de bonos y tasas futuras. La Reserva Federal de Nueva York concluyó posteriormente que esta prima explicó la mayor parte del incremento del 10 años entre julio y octubre de aquel año.

Hoy la situación es distinta. El term premium continúa jugando un papel importante debido al elevado déficit fiscal estadounidense y a la gran cantidad de deuda que debe absorber el mercado, pero ahora se combina además con un ajuste al alza en las expectativas sobre la propia tasa de la Reserva Federal. En otras palabras, en 2023 el mercado exigía principalmente una mayor prima por mantener bonos largos; hoy está exigiendo esa prima al mismo tiempo que contempla nuevamente subidas en la tasa de referencia. El mismo 5%, pero no necesariamente el mismo riesgo. La fuerte emisión de deuda, la trayectoria fiscal y las expectativas de tasas más altas están detrás del actual movimiento de los Treasuries.

La comparación con 2023 también resulta interesante para el peso mexicano. El 20 de septiembre de aquel año el tipo de cambio se encontraba alrededor de 17.02 pesos por dólar y, durante octubre, llegó a alcanzar un máximo intradía de 18.4863, una depreciación superior al 8% en pocas semanas.

Pero existe una diferencia fundamental: en aquella ocasión Banco de México mantenía su tasa en 11.25%, mientras que la Reserva Federal se encontraba en un rango de 5.25%-5.50%. Ese amplio diferencial ayudaba considerablemente al carry trade y, una vez que disminuyó la presión sobre los bonos estadounidenses, permitió que los flujos regresaran rápidamente al peso. Hoy ese colchón es mucho menor.

Esta semana la atención estará puesta en la decisión de política monetaria de la Reserva Federal del miércoles 16 de septiembre. El mercado asigna alrededor de 85%-90% de probabilidad a un incremento de 25 puntos base, que llevaría la tasa de Fed Funds al rango de 3.75%-4.00%. Si Banco de México permanece en 6.50%, el diferencial entre la tasa mexicana y el techo del rango estadounidense se reduciría a solamente 250 puntos base, niveles que no observábamos desde finales de 2015.

Esto es especialmente relevante porque el petróleo nuevamente cotiza por encima de los 100 dólares por barril —con el Brent alrededor de 107-108 dólares—, agregando presión adicional sobre las expectativas de inflación. Por lo tanto, el mercado no sólo estará pendiente de si la Fed sube 25 puntos base, sino principalmente del tono de Kevin Warsh y de cualquier señal sobre la posibilidad de nuevos incrementos durante los próximos meses.

Para el tipo de cambio, el escenario comienza a volverse más interesante. En la parte alta, los primeros niveles a seguir serán los promedios móviles diarios de 50 y 100 días, actualmente alrededor de 17.1900 y 17.2780, respectivamente. Posteriormente, el objetivo técnico relevante estaría en 17.4485, donde se ubica el promedio de 200 días.

Una ruptura sostenida de este último nivel, acompañada de un Treasury de 10 años por encima de 5% y de un mensaje restrictivo por parte de la Reserva Federal, podría abrir espacio para buscar niveles cercanos a 17.80 durante las siguientes semanas.

Por el contrario, en la parte baja seguiremos atentos al nivel psicológico de 17.00 y posteriormente a 16.85 como principales zonas de soporte.

La reunión del miércoles tendrá además una característica particular para el mercado mexicano: coincidirá con el feriado por el Día de la Independencia. Con menor participación local, cualquier sorpresa en el comunicado, en las proyecciones de tasas o en la conferencia de Kevin Warsh podría generar movimientos más amplios de lo habitual.

Esta semana, por lo tanto, la pregunta no será únicamente si la Reserva Federal subirá 25 puntos base. La verdadera discusión estará en saber cuánto más tendrá que hacer para controlar la inflación y, sobre todo, si el regreso del Treasury a 5% representa nuevamente un exceso temporal como en 2023 o el comienzo de un nuevo régimen de tasas largas más elevadas.